本報評論員胡光旗

2月13日，央行發(fā)布了2024第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告（以下簡稱《報告》）。在本次報告的專欄中，央行聚焦完善公開市場操作體系、簡化存款準備金率檔次以及再貸款三大貨幣政策工具，意圖進一步健全優(yōu)化貨幣政策框架，為今年實施好適度寬松的貨幣政策并強化逆周期調(diào)節(jié)預(yù)先準備好充足的“彈藥庫”和“工具箱”。同時，本次報告的專欄與三季度貨幣政策執(zhí)行報告中的貨幣統(tǒng)計量改革、改善政策利率傳導(dǎo)以及推動貨幣政策框架轉(zhuǎn)型三個專欄形成前后呼應(yīng)?？傮w來看，隨著經(jīng)濟面臨的新情況新問題不斷增加，央行試圖在調(diào)控思路和調(diào)控工具兩個方面做出積極改變。

在本次報告的專欄1《進一步完善央行公開市場操作體系》中，央行系統(tǒng)梳理了2024年公開市場操作體系的一系列變化，主要包括明確政策利率，推動向價格型調(diào)控轉(zhuǎn)型；開展國債買賣并創(chuàng)設(shè)買斷式逆回購工具，豐富基礎(chǔ)貨幣投放渠道；打通央行向非銀渠道提供流動性支撐三個方面。應(yīng)當明確，2024年是央行對貨幣政策框架進行大幅調(diào)整的一年，在公開市場操作方面的變化尤其明顯，主要體現(xiàn)在以下三個方面：

首先，對以往的利率體系進行“去繁就簡”，明確7天逆回購利率作為主要政策利率，逐漸弱化中期借貸便利操作利率的中期利率指導(dǎo)功能，并通過疏通改善利率傳導(dǎo)的方式，通過政策利率借助金融市場由短及長地理順利率的期限結(jié)構(gòu)。目前，央行已經(jīng)形成了政策利率（7天逆回購利率）——市場基準利率（同業(yè)存單利率、國債收益率和LPR）——市場利率（貨幣市場利率、債券市場利率以及存貸款利率）的利率傳導(dǎo)路徑。從目前來看，10Y、30Y以及3個月同業(yè)存單利率自去年三季度開始，持續(xù)向政策利率收斂，傳導(dǎo)路徑是基本有效的。

其次，開展國債買賣，進一步增加了央行投放基礎(chǔ)貨幣的能力。從資產(chǎn)負債表的角度來看，央行購買國債，便會增加央行持有的金融資產(chǎn)，并同步地在負債端形成等量的基礎(chǔ)貨幣，實現(xiàn)了央行基礎(chǔ)貨幣的增加和資產(chǎn)負債表的擴張。從相關(guān)國際經(jīng)驗來看，央行買賣國債，能夠在未來更加便利地實現(xiàn)收益曲線控制，形成合理的利率期限結(jié)構(gòu)，控制債券市場利率風險等政策目標。同時，國債買賣可以根據(jù)實際情況擇機停止或者重啟，逐步強化央行對債券市場的影響力。

第三，央行開始向非銀機構(gòu)提供流動性支撐渠道，突破了以往央行—商業(yè)銀行——非銀機構(gòu)的流動性傳導(dǎo)鏈條。以往央行通過貨幣政策工具釋放出的流動性直接進入到銀行體系，再由銀行體系作為中轉(zhuǎn)站向非銀提供資金支持。但是，受到金融穩(wěn)定與監(jiān)管制約，商業(yè)銀行難以對資本市場特別是二級市場形成有效支撐，增加非銀機構(gòu)的流動性獲取渠道，可以使央行以非銀機構(gòu)為中介，對資本市場和價格指數(shù)施加影響。

在本次報告的專欄3中，央行系統(tǒng)介紹了我國存款準備金制度的演變過程。根據(jù)央行數(shù)據(jù)，去年四季度我國金融機構(gòu)超額存款準備金率已經(jīng)下降到1.1%的歷史最低水平。應(yīng)該看到，目前商業(yè)銀行的超儲率偏低，超儲率偏低則不利于增強商業(yè)銀行對于實體經(jīng)濟的支持力度。同時，跨年結(jié)束后，央行投放流動性較為審慎，資金面仍舊偏緊，其原因或有二：一是為了保證匯率韌性，防范匯率風險，穩(wěn)住外部均衡；二是為了防止長債利率繼續(xù)快速下行，防范利率風險。未來存款準備金制度可能完善的方向有二：一是可以針對不同銀行或地區(qū)實施差異化準備金率制度；二是擴充納入準備金的資產(chǎn)品種和范圍。另外，央行還在專欄4中提到了再貸款與結(jié)構(gòu)性再貸款。不過再貸款效能的發(fā)揮，更取決于商業(yè)銀行的放貸意愿，央行能夠施加的影響較為有限。

最后，央行在下一階段貨幣政策思路中提到，“根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”。同時，央行還特意提到了“防范資金沉淀空轉(zhuǎn)”，一系列表述或表明二月降準的概率并不高，二月整月的資金面大概率還將延續(xù)偏緊狀態(tài)。