21世紀經濟報道記者 易妍君 廣州報道

本周，多家具備參與資格的券商火速推進互換便利操作。

21世紀經濟報道記者獲悉，10月23日，中信證券已在滬深交易所同步完成首批互換便利操作。

此前，中金公司、國泰君安已率先行動：中金公司于10月21日拿下首筆質押式回購交易；10月22日、23日，國泰君安先后完成全市場首單國債換入交易、全市場首批國債質押式回購交易。

市場預期，“證券、基金、保險公司互換便利”（SFISF）”將為A股貢獻增量資金、提振投資者信心。因為互換融資被限定投向股票市場，相當于機構通過資產質押，從央行獲取流動性，繼而為市場注入更多增量資金。

據了解，SFISF首期操作額度5000億元，未來視情可進一步擴大。在額度內，單次操作量可由相關金融機構結合自身需求合理確定。并且，SFISF設置了嚴格的機制以確保相關融資資金“專款專用”。

業(yè)內人士預計，券商自營將成為參與互換便利操作的主力。由此，券商自營的投資動向受到市場密切關注。

有受訪人士向21世紀經濟報道記者指出，券商自營加杠桿后，可能會投向價值藍籌、高股息股票、股票ETF和滬深300成份股以及公募REITs等方向。這些資產具有流動性好、質押融資便利等優(yōu)勢，有助于券商在降低市場風險的同時獲取相對穩(wěn)定收益。

中金、國君、中信“爭分奪秒”

根據央行10月21日發(fā)布的公告，人民銀行開展了證券、基金、保險公司互換便利首次操作。本次操作金額500億元，采用費率招標方式，20家機構參與投標，最高投標費率50bp，最低投標費率10bp，中標費率為20bp。而在此前的10月18日，證監(jiān)會批準了20家機構開展互換便利操作，包括17家券商和3家基金公司。首批申請額度已超2000億元。

在SFISF操作中，央行安排了央票和國債兩種互換模式。央行與相關部門協調推進了央行所持國債的跨市場轉托管事宜，確保后續(xù)操作順利運行。

本周以來，陸續(xù)有券商完成了全市場首單質押式回購交易、首單國債換入交易及首批國債質押式國購交易。

中金公司于10月21日開展的質押式回購交易，是以2024年第一期互換便利央行票據為質押券，隨后的10月22日，中金公司在“證券、基金、保險公司互換便利”（SFISF）項下首次買入股票。

中金公司表示，下一步將繼續(xù)使用互換便利業(yè)務獲得的資金進一步增持股票。

10月22日，國泰君安完成互換便利工具下全市場首單國債換入交易。據悉，國泰君安提交用于互換便利的首批質押資產為一攬子股票組合。后續(xù)將使用互換便利業(yè)務獲得的資金進一步增持股票和股票ETF。

10月23日，國泰君安完成了全市場首批國債質押式回購交易，質押券為互換便利操作借入的國債。

10月24日，中信證券在滬深交易所同步完成首批互換便利操作。

21世紀經濟報道記者了解到，除了上述已完成首批互換便利操作的3家券商，其他機構也在積極準備。

華夏基金表示，將認真準備、積極參與證券、基金、保險公司互換便利操作，用好新工具，支持資本市場穩(wěn)定發(fā)展。

另有具備參與資格的券商告訴記者，公司正在積極推進互換便利操作，但目前還未完成相關業(yè)務流程。

 增量資金可期

值得一提的是，SFISF設置了嚴格的機制以確保相關融資資金“專款專用”。

SFISF的操作模式為：央行委托特定的公開市場業(yè)務一級交易商（中債信用增進公司），與符合行業(yè)監(jiān)管部門條件的證券、基金、保險公司開展互換交易?；Q期限1年，可視情展期?；Q費率由參與機構招投標確定?？捎觅|押品包括債券、股票ETF、滬深300成分股和公募REITs等，折扣率根據質押品風險特征分檔設置。通過這項工具獲取的資金只能投向資本市場，用于股票、股票ETF的投資和做市。

東興證券非銀首席分析師劉嘉瑋指出，SFISF將大幅提升機構的資金獲取能力和股票增持能力。而通過委托中債信用增進公司這一公開市場業(yè)務一級交易商進行盯市管理，有利于該創(chuàng)新工具被相關投資主體安全使用。同時，互換費率由參與機構招投標確定，確保業(yè)務成本的市場化定價，保障了相關參與主體的權益。明確抵押品來源和投資資產的投向，將確保該項創(chuàng)新工具能夠被合理、合規(guī)使用。

此外，根據央行與證監(jiān)會聯合印發(fā)的《關于做好證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）相關工作的通知》（以下簡稱“《通知》”），證券公司通過參與互換便利獲取的融資資金，需要通過向證券交易所備案的專用賬戶開展自營投資和做市交易，確保資金投向符合政策要求。相關融資資金可部分用于對沖互換便利方向性投資的市場風險，原則上不得超過融資資金規(guī)模的10%。

同時，監(jiān)管方面明確，券商參與互換便利的，應當對相關融資和投資行為實施專項管理，建立有效的跟蹤監(jiān)測和監(jiān)督約束機制，與現有經營性業(yè)務有效隔離，切實防范利益沖突、內幕交易等違法違規(guī)行為。

廣發(fā)證券發(fā)展研究中心資深策略分析師倪賡在研報中指出，SFISF的目的是解決相關機構流動性支持不足的問題，且防止“套現離場”，引導增量資金入市，且能夠避免同質化交易和贖回壓力。

華西證券非銀研究團隊認為，作為一項制度安排，互換便利有助于機構投資者發(fā)揮維護資本市場穩(wěn)定運行的積極作用，一方面，工具設計有逆周期調節(jié)特性。在股市超跌時，金融機構買入意愿較強，工具用量較大，在股市好轉時，工具用量減??；另一方面，在面臨投資者贖回壓力時，金融機構可采取換券抵押而非賤賣股票的方式融資，發(fā)揮平滑市場、穩(wěn)定預期的積極作用。

紅利類資產、高股息資產受益

市場較為關注的是，機構互換便利操作的增量資金將投向何方？

倪賡認為，央行互換便利工具有助于紅利類資產的價值挖掘。他分析，第一，SFISF工具的本質是一種股債置換，“類債券”資產與這類資金偏好非常契合。此外，目前的共識是，機構參與互換便利的資金必須為自有資金的可能性較大，因此預計券商自營和險資將成為主力，公募方面頭部機構參與的可能性較大。

第二，SFISF工具的主要訴求還是提升資本市場投融資的內在穩(wěn)定性、支持股票市場健康穩(wěn)定發(fā)展。雖然互換完成后，機構持有的風險資產比例減少（向央行抵押不能出售），安全資產比例增加（國債、央票），但通過二次質押融資投資股市是加杠桿行為，給機構資金加杠桿的核心訴求還是提升資本市場內在穩(wěn)定性、降低市場波動性，因此機構更有動力優(yōu)先選擇大市值、高股息、央國企、低估值等具備“穩(wěn)定性”特征的優(yōu)質資產。

倪賡分析，央行此次創(chuàng)新互換便利工具意義重大，在大方向上給資本市場注入信心，有利于紅利類資產價值重估。

而從券商自營的角度看，順時投資權益投資總監(jiān)易小斌談道，券商自營加杠桿的方向可能以低估值和高分紅的品種為主，畢竟資金有使用成本，首先考慮的是分紅能夠覆蓋資金成本，然后在二級市場有一些增值。由此導致在互換便利推進過程中，低估值資產和高分紅資產得到青睞，一些PEG較低的成長型公司也會得到關注。

排排網財富理財師曾衡偉向記者分析，券商自營加杠桿后，可能會投向價值藍籌、高股息股票、股票ETF和滬深300成份股以及公募REITs等方向。這些資產具有流動性好、質押融資便利等優(yōu)勢，有助于券商在降低市場風險的同時獲取相對穩(wěn)定收益。

“在互換便利操作的推進過程中，高股息股票、紅利類資產以及中字頭等高股息資產有望受益。高股息股票因其穩(wěn)定的分紅能力而受到市場青睞；紅利類資產因其持續(xù)穩(wěn)定分紅且有合適股息率，成為投資者的重要配置品種；中字頭等高股息資產則可能是機構開展互換便利的首選，同時國資委將市值管理納入中央企業(yè)負責人業(yè)績考核的政策也有利于提升這些資產的估值?！痹鈧ミM一步指出。

另外，部分機構指分析，SFISF將利好非銀板塊的表現。

中信建投非銀金融團隊指出，互換便利在風險控制指標的計算、資金成本等方面給予券商一定的展業(yè)優(yōu)勢，有助于提升其資本使用效率及ROE空間。該團隊認為，證券板塊在流動性改善和政策落地的雙重利好推動下，有望迎來業(yè)績和估值的雙重提升，同時頭部券商的并購重組有望進一步加速，行業(yè)的整體效率和盈利能力將逐步提升。