21世紀經(jīng)濟報道 見習記者崔文靜 北京報道

持續(xù)近15個月、累計500個基點的美聯(lián)儲加息，還會繼續(xù)嗎？

在5月30日舉辦的中信證券2023年資本市場論壇上，中信證券首席經(jīng)濟學家明明給出的答案是否定的。在他看來，美聯(lián)儲6月及此后大概率不再加息，并且由于美國未來勞動力市場存在快速走弱的可能性，美國或于今年四季度或明年一季度啟動降息。

明明認為，美國下半年經(jīng)濟下行壓力將凸顯，債務上限談判一波三折、較高的信貸緊縮風險與企業(yè)投資下行風險、就業(yè)市場疲軟抑制消費增長等因素，導致美國衰退難以避免。

與之相對，他認為中國經(jīng)濟環(huán)比動能或呈U型，下半年宏觀政策有望進一步加碼，疊加經(jīng)濟內(nèi)生動能的自然修復，年底經(jīng)濟有望再度回升。

下半年美國經(jīng)濟下行壓力將凸顯

根據(jù)美國勞工統(tǒng)計局日前發(fā)布的數(shù)據(jù)，美國4月CPI（消費者物價指數(shù)）同比增長4.9%、環(huán)比增長0.4%，核心CPI同比增長5.5%，均與市場預期較為一致。但在明明看來，0.4%的CPI環(huán)比增速仍屬高位，美國通脹主要源于兩大因素：

因素一，財政和貨幣過度寬松。一方面，除了疫情對供給側(cè)的限制，美聯(lián)儲和美國財政部實施的極度寬松政策，也推動了價格水平的上漲。國債發(fā)行規(guī)模和財政支出規(guī)模大幅上升，美聯(lián)儲大幅擴表；財政刺激使個人收入大幅提升，同時貨幣超發(fā)推升資產(chǎn)價格并進一步提升居民凈資產(chǎn)水平。另一方面，政策刺激下，美國消費快速復蘇。美國商品需求V型反彈，供不應求使得商品價格上漲。

因素二，住房價格和工資水平上漲。疫情之后，受住房供給端和需求端兩方面的影響，房價開始大幅攀升。疫情期間高額的財政補貼導致部分勞動力不愿再就業(yè)，同時疫情以來的寬松貨幣政策導致金融資產(chǎn)收益率攀升，進而引發(fā)老齡人口提前退休浪潮。兩方面因素導致美國勞動力缺口問題嚴重，推升工資持續(xù)提高。

“美國此輪非核心項通脹環(huán)比增速進一步下行的空間有限，食品項通脹和能源項通脹環(huán)比較難出現(xiàn)大幅負增長。核心通脹仍較高，未來核心通脹放緩需等待勞動力市場進一步降溫。預計年內(nèi)整體CPI增速較難回落至3%以內(nèi)?！泵髅鞅硎?。

通脹之下，明明認為，下半年美國經(jīng)濟下行壓力將凸顯，盡管一季度美國經(jīng)濟仍保持一定韌性，但GDP環(huán)比增速或于今年下半年轉(zhuǎn)負，四季度環(huán)比負增長概率較高。

他將主要原因歸納為四點：首先，高利率背景下房地產(chǎn)市場難有起色，住房投資頹勢預計將持續(xù)；其次，實際收入增速反彈支撐美國消費，但勞動力市場降溫一定程度減弱消費的增長；再者，信貸緊縮預計將在未來更大程度抑制美國企業(yè)投資，而投資以及消費需求下降預計將導致美國去庫趨勢持續(xù)；此外，雖然財政支出提升、出口增加一定程度利好美國經(jīng)濟，但其推動作用有限，較難逆轉(zhuǎn)美國經(jīng)濟放緩至衰退的趨勢。

美國經(jīng)濟衰退難以逆轉(zhuǎn)，哪些因素導致其步入衰退？在明明看來，原因主要來自于四個方面：

第一，美國債務上限談判一波三折。美國已觸及債務上限，需提高或暫停債務上限以避免債務實質(zhì)性違約；美國兩黨就提高債務上限問題雖已達成原則性協(xié)議，但法案還需國會眾參兩院批準，法案落地仍面臨挑戰(zhàn)。

第二，信貸緊縮風險與企業(yè)投資下行風險較高。未來美國信貸緊縮風險不容忽視。在高利率的背景下，存款流向貨幣基金與國債，導致銀行負債端存款萎縮、存款的派生作用下降。存款流失迫使銀行增加短期借款，推升負債端成本，疊加經(jīng)濟放緩態(tài)勢逐漸清晰，銀行惜貸的現(xiàn)象或?qū)⒂l(fā)嚴重。信貸緊縮預計將在更大程度上抑制美國企業(yè)投資。

第三，就業(yè)市場存在快速降溫風險。美國勞動力市場增長較為強勁，新增非農(nóng)就業(yè)人口高于預期，失業(yè)率下降至歷史低位。雖然非農(nóng)報告顯示美國就業(yè)市場超預期強勁，但是勞動力市場走弱趨勢未改，未來美國信貸緊縮加劇或?qū)е旅绹蜆I(yè)市場更快降溫。

第四，就業(yè)市場疲軟抑制消費增長。實際收入增速反彈將支撐美國消費，但未來美國就業(yè)市場走弱將一定程度抑制消費增長。美國居民在受到疫情沖擊后累計的超額儲蓄對于消費的支撐作用也或?qū)⒂诮衲甓径融呌谟邢?；未來美國勞動力市場進一步疲軟，預計將會打擊美國消費支出；但通脹下行推升實際收入增長速度上升，將一定程度支撐美國消費，未來美國消費在此背景下失速的可能性偏小。

此外，針對市場高度關注的美聯(lián)儲加息問題，明明預計美聯(lián)儲6月及此后再次加息的可能性不大，并且由于未來勞動力市場存在快速走弱的可能性，美聯(lián)儲或于今年四季度或明年一季度啟動降息。

中國經(jīng)濟有望于年底再度回升

美國經(jīng)濟衰退難以避免，中國經(jīng)濟走勢或?qū)⑷绾窝堇[？

在明明看來，中國經(jīng)濟環(huán)比動能或呈U型。年初經(jīng)濟脈沖式回升過后或?qū)⑦M入短暫的平臺期，恢復和擴大需求是關鍵所在。下半年宏觀政策有望進一步加碼，疊加經(jīng)濟內(nèi)生動能的自然修復，年底經(jīng)濟有望再度回升。

具體來看，基建方面，投資穩(wěn)步增長，發(fā)力方向更加均衡。一季度我國基建投資同比增長10.8%，受益于政策性金融工具延續(xù)和專項債前置，維持了2022年以來的高速增長態(tài)勢。2022年年底以來，道路和鐵路運輸投資增長較為明顯，傳統(tǒng)基礎設施建設有所加速，今年基礎投資的方向?qū)⒏泳?。實物工作量方面，今年項目充足，開工較早，去年四季度因為疫情擾動延遲的實物工作量在今年上半年集中發(fā)力。

制造業(yè)方面，聚焦高質(zhì)量發(fā)展，高技術(shù)制造業(yè)投資高速增長。1-4月制造業(yè)投資同比增長6.4%，增速較去年有所下降，利潤表現(xiàn)偏弱制約了私人制造業(yè)企業(yè)擴大投資的意愿。隨著大地產(chǎn)周期的落幕，以新型制造業(yè)為代表的現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)或?qū)⑻娲禺a(chǎn)成為新的經(jīng)濟周期引領者。1-4月，高技術(shù)制造業(yè)投資同比增長15.3%，高于平均水平8.9個百分點。

出口方面，出口悲觀預期或需適度修正，我國出口有韌性也有壓力，全年有望實現(xiàn)正增長。在海外需求回落的大背景下，汽車及零配件、機電產(chǎn)品等高技術(shù)制造業(yè)出口延續(xù)高速。中國制造的優(yōu)勢將支撐出口，今年中國貨物出口額占全球貿(mào)易總額比重有望基本保持穩(wěn)定。在基數(shù)的影響下，預計三季度出口或略呈負增長，四季度呈正增長。

通脹方面，CPI同比或呈現(xiàn)年中觸底后穩(wěn)步回升的態(tài)勢，其中食品項受豬價影響先下后上，非食品項延續(xù)小幅環(huán)比增長。今年經(jīng)濟弱復蘇環(huán)境下服務與商品項漲價壓力的分化制約了非食品項CPI環(huán)比漲價空間。

與此同時，國內(nèi)投資需求偏弱而地產(chǎn)銷售高頻數(shù)據(jù)回落，需求側(cè)對PPI（生產(chǎn)價格指數(shù)）的拉動偏弱。國際油價供需結(jié)構(gòu)相對均衡，能源對PPI漲價動能支撐或相對有限；一方面，OPEC+（石油輸出國組織）部分成員國五月開始執(zhí)行石油減產(chǎn)計劃；另一方面，歐美衰退風險發(fā)酵下對原油需求減少，但中國經(jīng)濟修復或提供一定需求支撐；總體而言油價中樞或邊際抬升。預計PPI同比全年延續(xù)低位，底部拐點或出現(xiàn)在年中。

此外，在頗受關注的人民幣國際化建設上，明明認為具有五大建設性亮點：一是雙邊本幣互換協(xié)議；二是構(gòu)建“CIPS+CNPAS（HVPS）”的人民幣跨境支付體系；三是“一帶一路”創(chuàng)造人民幣跨境支付需求；四是數(shù)字人民幣的跨境使用探索；五是發(fā)揮中國香港離岸人民幣金融市場的樞紐作用。

據(jù)悉，目前，人民幣是全球第五大支付貨幣、第三大貿(mào)易融資貨幣、第五大國際儲備貨幣，人民幣外匯交易在全球市場份額增至7%，成為近3年來市場份額上升最快的貨幣，人民幣在國際貨幣基金組織特別提款權(quán)的權(quán)重排名位居第三。隨著中國同海合會國家在商品貿(mào)易的進一步發(fā)展，以“石油人民幣”為代表的人民幣大宗商品貿(mào)易結(jié)算有望迎來突破。近日，中國和巴西政府達成協(xié)議，允許雙邊貿(mào)易采用本幣結(jié)算，人民幣國際化再度邁出重要一步。