編者按：過去一年，長三角展現(xiàn)出區(qū)域經(jīng)濟的韌性活力和“增長極、動力源、試驗田”的責(zé)任擔(dān)當(dāng)。展望2025，21世紀(jì)經(jīng)濟報道在歲末年初之際推出特別專題，從城市、產(chǎn)業(yè)和數(shù)據(jù)等多方面，深度剖析長三角發(fā)展新動力，助力提升經(jīng)濟發(fā)展優(yōu)勢區(qū)域的創(chuàng)新能力和輻射帶動作用，加快發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。

21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者趙娜上海報道

隨著國資在中國股權(quán)投資領(lǐng)域影響力的增強，2024年，行業(yè)深度調(diào)整全面提速，市場格局以前所未有的速度和規(guī)模被重塑。機遇與挑戰(zhàn)并存，市場參與者的應(yīng)變能力面臨重大考驗。

長三角地區(qū)作為我國技術(shù)進步和產(chǎn)業(yè)升級的前沿，在政策引導(dǎo)與市場演變的共同作用下，創(chuàng)新資本的流向和投資偏好發(fā)生顯著變化。《2024年上海市私募股權(quán)創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展報告》（以下簡稱“報告”）揭示，生命健康、新能源、新材料、航空航天等新興產(chǎn)業(yè)正成為資本追逐的新風(fēng)口。

作為“預(yù)見2025·長三角”系列報道的一部分，21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者于今年1月專訪上海市國際股權(quán)投資基金協(xié)會（以下簡稱“國際股權(quán)協(xié)會”）副理事長兼秘書長黃巖，聽他從募、投、管、退四個維度，剖析國資主導(dǎo)下的股權(quán)投資新格局，并分享市場參與者如何在新形勢下抓住機遇的思考。

此外，作為上海國創(chuàng)科技創(chuàng)新發(fā)展中心（以下簡稱“上海國創(chuàng)中心”）理事長和領(lǐng)中資本管理合伙人，黃巖還介紹了上海國創(chuàng)中心的推進情況及領(lǐng)中資本的投資實踐。他深入解讀了科創(chuàng)服務(wù)平臺如何推動產(chǎn)業(yè)升級和科技創(chuàng)新，并分享了對上海與長三角更好實現(xiàn)資本與產(chǎn)業(yè)精準(zhǔn)對接的觀察與見解。

正如2024年中國股權(quán)投資市場所展現(xiàn)的，變革與機遇并存，挑戰(zhàn)與希望同在。面對深度調(diào)整的市場格局，唯有積極應(yīng)變，方能把握時代機遇。

國資主導(dǎo)：股權(quán)投資新格局

《21世紀(jì)》：2024年，哪些關(guān)鍵因素正在重塑中國股權(quán)投資市場的格局？

黃巖：當(dāng)前中國私募股權(quán)投資行業(yè)整體發(fā)展趨勢呈現(xiàn)出多元化、專業(yè)化和政策驅(qū)動的特點。一方面，隨著國家對科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級的重視，私募股權(quán)投資在支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展、推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級等方面發(fā)揮著越來越重要的作用。特別是在新一代信息技術(shù)、先進制造、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域，私募股權(quán)投資成為重要的資本支持力量，助力企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新和市場拓展。另一方面，行業(yè)內(nèi)部也在不斷優(yōu)化和調(diào)整，投資機構(gòu)更加注重專業(yè)化和精細化管理，從單一的資金提供者向戰(zhàn)略合作伙伴轉(zhuǎn)變，通過深度參與企業(yè)運營、提供增值服務(wù)等方式，提升投資項目的成功率和回報率。

當(dāng)前中國股權(quán)投資市場格局最顯著的變化是，國資已占據(jù)絕對主導(dǎo)地位，并深刻地影響著市場的結(jié)構(gòu)和運作方式。從2024年前三季度數(shù)據(jù)看，國資出資占比高達80.7%，已募基金也多是國資主導(dǎo)或深度參與。與過往數(shù)年相比，2024年中國市場的市場化基金和外資基金整體呈下降態(tài)勢，這使得基金管理人、投資領(lǐng)域和項目選擇都要圍繞國資基金的戰(zhàn)略目標(biāo)和規(guī)則做相應(yīng)轉(zhuǎn)變。

外資基金針對中國的募資明顯減少，與全球PE/VC基金面臨的募資下降態(tài)勢互為印證。受全球宏觀經(jīng)濟波動、地緣政治風(fēng)險加劇等因素影響，全球投資者普遍趨于謹慎，導(dǎo)致PE/VC基金募資難度加大，這并非中國市場獨有的現(xiàn)象。

《21世紀(jì)》：2024年以來，中央到地方出臺了許多面向國資投資的政策，落地情況如何？

黃巖：國家出臺了大量相關(guān)政策文件，從國常會到中央經(jīng)濟工作會議，多次強調(diào)鼓勵私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資，以及大力發(fā)展耐心資本長期投資。同時，為適應(yīng)國資投資的規(guī)則限制，政府也出臺了相關(guān)規(guī)定和調(diào)整，以促進投資以相對市場化的方式進行。

這些政策在一定程度上取得了積極成效。首先政策增強了市場信心，為股權(quán)投資行業(yè)注入了新活力，提升了投資者信心，吸引了更多資金進入該領(lǐng)域。其次政策改善了融資環(huán)境，如優(yōu)化稅收優(yōu)惠，降低稅負，提高投資回報率，使股權(quán)投資機構(gòu)能更靈活運作資金，滿足企業(yè)融資需求。政策還鼓勵國有資本和政府引導(dǎo)基金參與，拓寬融資渠道。

國家和地方的政策方向是積極的，但要實現(xiàn)政策的有效落地，仍有一些實際問題亟待解決。一方面，貫徹落實需要時間，各部門需跟進細則。另一方面，從方向性文件到明確量化標(biāo)準(zhǔn)，實際操作中仍存在不確定性。尤其在政策中出現(xiàn)“或”時，給了實操部門更多的操作空間，但也導(dǎo)致地方政府和主管部門觀望和延緩決策，例如，政府投資基金在管理費的收取標(biāo)準(zhǔn)和方式，以及超額收益的分配機制等方面有待進一步的明確指引。

《21世紀(jì)》：你對當(dāng)前股權(quán)投資領(lǐng)域的政策方向與行業(yè)通行規(guī)則之間的兼容性問題有何建議？

黃巖：當(dāng)前出臺的多項股權(quán)投資方面的政策方向是非常積極、并不斷向市場化靠攏的，通過不斷明確指引、優(yōu)化規(guī)則提高著股權(quán)投資行業(yè)的效率。兼容性方面還可以在以下方面改進：

首先，還需進一步完善管理費標(biāo)準(zhǔn)和激勵機制，推動市場化運作。比如前述政府投資基金在管理費的計提標(biāo)準(zhǔn)和超額收益的分配機制，以及以實繳出資甚至實際投資金額作為管理費計費基礎(chǔ)的做法，與行業(yè)慣例的按認繳收費存在顯著差異，同時，當(dāng)該基金同時有國資和市場化出資主體時，按中基協(xié)不得不公平對待出資人的規(guī)定，市場化基金出資人可能會被要求參照國資制定的規(guī)則。在如今國資將長期主導(dǎo)出資的情況下，未來可能會傳導(dǎo)到中國PE/VC行業(yè)的整體標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)則，長遠來看會對市場化基金管理人的運營模式、盈利能力和生存空間提出了新的挑戰(zhàn)。

其次，需要進一步平衡國資容錯機制和激勵機制，以進一步提升國資基金的積極性。部分國資基金管理人為了規(guī)避風(fēng)險，傾向于按協(xié)議約定退出，可能導(dǎo)致錯失更高的投資回報，不利于國有資本的增值。這都需要相關(guān)部門盡快出臺更具體的政策細則，鼓勵國資機構(gòu)和基金管理人在合規(guī)前提下更積極地參與市場化運作。

上海引領(lǐng)：區(qū)域優(yōu)勢與輻射效應(yīng)

《21世紀(jì)》：從上海市國際股權(quán)投資基金協(xié)會新近發(fā)布的《2024年上海市私募股權(quán)創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展報告》，能看到上海在私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)發(fā)展方面有哪些特點和優(yōu)勢？

黃巖：上海擁有全國1/7的私募股權(quán)創(chuàng)投基金管理人，管理了超過全國1/4以上的基金規(guī)模，顯現(xiàn)上海作為私募股權(quán)投資重鎮(zhèn)的行業(yè)地位。在基協(xié)備案的202家外商獨資私募基金中，位于上海辦公的外資數(shù)量達到107家，占比高達52.97%，這一數(shù)據(jù)表明上海已成為外資私募機構(gòu)設(shè)立辦公地的首選。

上海的國資機構(gòu)在市場化方面處于全國領(lǐng)先地位。2024年上海設(shè)立1000億元規(guī)模的三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)母基金和未來產(chǎn)業(yè)基金，通過政府資源和社會資本的協(xié)同聯(lián)動，不僅僅帶動和促進產(chǎn)業(yè)資本、創(chuàng)新資源與集成電路、生物醫(yī)藥、人工智能以及未來產(chǎn)業(yè)的深度互動，促進私募股權(quán)投資資金的合理配置，也為其他地區(qū)私募創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展起到示范與引導(dǎo)作用。

此外，上海有關(guān)部門在市場化機制探索方面意識很強，能夠深入了解行業(yè)情況并積極推動相關(guān)工作，出臺符合行業(yè)訴求的規(guī)定或文件。2024年上海發(fā)布《市國資委監(jiān)管企業(yè)私募股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)管理辦法》，是全國首個省級層面的國資基金考核評價及盡職免責(zé)制度文件出臺。以及發(fā)布的《上海市支持上市公司并購重組行動方案（2025—2027年）》等，在一定程度上發(fā)揮了先行先試的“樣板”效應(yīng)。從全國地方支持并購重組來看，上海的并購政策出臺較早，上海國際股權(quán)協(xié)會也已成立并購?fù)顿Y專業(yè)委員會來為相關(guān)的科創(chuàng)項目、金融機構(gòu)和生態(tài)要素提供服務(wù)，推動共建并購重組生態(tài)圈。

《21世紀(jì)》：上海在私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的有力推進，為長三角地區(qū)科創(chuàng)生態(tài)構(gòu)建帶來哪些積極作用？

黃巖：上海擁有眾多優(yōu)秀的基金管理團隊和人才，他們具備國際化視野和良好教育背景。這些機構(gòu)在上海進行基金管理的同時，考慮到區(qū)位優(yōu)勢和長三角地區(qū)產(chǎn)業(yè)的互補性，也會到江浙進行基金設(shè)立和項目投資，將經(jīng)驗、優(yōu)勢和資源輻射到長三角地區(qū)，促進當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展、股權(quán)投資行業(yè)和科創(chuàng)項目培育。此外，據(jù)統(tǒng)計，十多年來，越來越多的國際股權(quán)協(xié)會會員單位在上海開展硬科技的投資，目前80%以上的基金和資金都在投資硬科技，早期投資的占比也在快速攀升。

長三角地區(qū)在人才、科研和產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面存在天然的聯(lián)動優(yōu)勢。許多在上海的從業(yè)者本身也來自江浙，這進一步促進了區(qū)域間的融合。《報告》中關(guān)于上?；饘ν獾赝顿Y的區(qū)域分布（記者注：江蘇、浙江分居第一、第三位），上海私募股權(quán)創(chuàng)投基金管理人注冊在長三角區(qū)域數(shù)量排名第一，浙江和江蘇省設(shè)立的基金規(guī)模領(lǐng)先其它省市等特征，共同反映了長三角區(qū)域內(nèi)私募股權(quán)投資集聚、差異優(yōu)勢凸顯，以及資金和人才雙向流動等優(yōu)勢。

上海國創(chuàng)中心：連接科創(chuàng)生態(tài)的樞紐

《21世紀(jì)》：你在2021年聯(lián)合多方推動成立了上海國創(chuàng)中心，這個平臺在科創(chuàng)協(xié)作新模式方面做了哪些探索？

黃巖：上海國創(chuàng)中心成立于2021年底，正式批準(zhǔn)于2022年，成立伊始則專注于強化科創(chuàng)企業(yè)的賦能工作、優(yōu)化科創(chuàng)生態(tài)資源配置、解決科技企業(yè)成長中的資源瓶頸，通過通過構(gòu)建產(chǎn)業(yè)、科研和資本等多層次的創(chuàng)新生態(tài)圈，為科創(chuàng)企業(yè)提供了全生命周期的一站式服務(wù)，成為他們可信賴的合作伙伴。

我們主要圍繞以下幾個方面開展工作：一是通過參與大賽、《2024上海市專精特新中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)報告》調(diào)研等方式，可以對接到大量優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)項目并第一時間了解企業(yè)的迫切訴求；二是與園區(qū)、政府、投資機構(gòu)、行業(yè)協(xié)會、金融機構(gòu)和鏈主企業(yè)等廣泛合作，聚集包括出海資源在內(nèi)的豐富科創(chuàng)資源；三是提供精準(zhǔn)匹配和全生命周期的多方位賦能服務(wù)，例如推動科創(chuàng)企業(yè)與上市公司及鏈主企業(yè)的合作，助力其對接資源并加快融入產(chǎn)業(yè)鏈。

在推動科技成果轉(zhuǎn)化和早期項目孵化方面，我們與中科院背景的團隊合作成立生命健康育成中心，與市北高新合作成立孵化器，聚集早期優(yōu)秀科創(chuàng)項目并提供陪伴式成長服務(wù)。同時，我們還積極拓展英國、日本、中國香港地區(qū)高校、研究機構(gòu)和人才機構(gòu)的合作，促進海內(nèi)外人才和項目交流的機制，目前已推薦數(shù)十個海外項目與國內(nèi)園區(qū)、孵化器展開對接合作。同時，我們也正式發(fā)起設(shè)立了浙江國創(chuàng)中心，將上海積累的經(jīng)驗和模式在浙江等地進行嘗試，未來將繼續(xù)在長三角其他地區(qū)推廣，并繼續(xù)拓展國際合作。

《21世紀(jì)》：能否介紹下領(lǐng)中資本在2024年的投資情況，包括投資策略是否進行了調(diào)整？

黃巖：領(lǐng)中資本是相對市場化的基金管理人，成立時就明確了“投早、投硬、投小”的方向和“以專業(yè)化管理為基礎(chǔ)，以投后增值為核心”的投資理念，資金來源主要以市場化投資者為主?？紤]到當(dāng)前環(huán)境下市場化資金傾向于投資更具確定性項目，我們從2024年開始更多嘗試項目制基金，并取得了一些成績?；鸸芾韴F隊還與已有基金的早期出資人協(xié)商延長了多支基金的期限，以等待資產(chǎn)價值回歸后獲得更高的預(yù)期成長。

這兩年除了上市退出外，我們還通過并購和創(chuàng)始人回購等方式退出了一些項目。目前已有兩家被投企業(yè)分別獲國家科學(xué)技術(shù)進步獎一等獎和二等獎，并已有多家被投企業(yè)成長為細分行業(yè)頭部達到數(shù)十億估值。

2025年，我們將繼續(xù)按照既定方向前進，并積極尋找優(yōu)質(zhì)項目。我們深知，項目是根本，只有找到好的硬科技項目，做好“耐心資本”并一如既往的賦能企業(yè)成長，才能吸引投資者，并最終獲得成功。